Ежедневный комментарий ситуации на долговом рынке - 28 октября 2003 г.

Павел Супрунов, Начальник Отдела анализа Конъюнктурно-аналитического управления РОСБАНКа
Главная тема дня
Все сегменты финансового рынка вчера крайне негативно отреагировали на события вокруг главы "Юкоса" М. Ходорковского. Наиболее острой стала реакция рынка акций, ММВБ и РТС были вынуждены прерывать торги из-за резкого падения индексов при открытии. Реакция рынка облигаций стала гораздо более сдержанной.

В целом мы полагаем, что хотя дело "Юкоса", без сомнения, станет своего рода "отрезвляющим" фактором после излишне-оптимистичной реакции на повышение рейтинга России, среди крупных инвесторов преобладающим все же является мнение о том, что эти события не стоит воспринимать как прямое указание на неизбежное ухудшение инвестиционного климата в стране. Вслед за Standard&Poor's, агентство Moody's также заявило о том, что эти события сами по себе не повлекут ощутимого ухудшения кредитного качества России как заемщика, и мы разделяем эту точку зрения, как и многие другие участники рынка — избыточность и неоправданность первой реакции хорошо продемонстрировала вчерашняя динамика евробондов (в значительной степени компенсировавшая утренний "провал"). Из рублевых бумаг наиболее заметно и со значительными оборотами вчера снизились телекомы и Москва.

В нынешней ситуации по рублевым облигациям ситуация будет различаться между отдельными выпусками, поскольку очень важную роль приобретает состав инвесторов в различных инструментах, который неодинаков. В целом ликвидность по многим бумагам резко упадет, спрэды станут более широкими, соответственно цены — более волатильными. Инвесторам стоит внимательно отслеживать ситуацию для определения наиболее правильной с индивидуальной точки зрения стратегии, и покупка в отдельных бумагах вполне вероятна (а по некоторым — и более чем оправданна). Но полагаться на оценки до погашений/оферт в такой ситуации, на наш взгляд, гораздо более корректно, чем на ожидание конкретной ценовой динамики в ближайшее время. Не менее важным, чем собственно "Юкос", будет действие и других, более традиционно-важных факторов, таких как конец месяца или поведение валютного курса.

Новости
С сегодняшнего дня на ММВБ начинаются вторичные торги по облигациям "Нижнекамскнефтехима" 3 выпуска и "Центртелекома" 3 выпуска (в перечне внесписочных бумаг);

НК "ЛУКойл" привлекает синдицированный кредит на $750 млн., обеспеченный экспортной выручкой, который состоит из 2 траншей: 5-летний на $450 млн. (LIBOR+2%) и 7-летний на $300 млн. (LIBOR+ 2.5%). Организаторы — ABN AMRO и Citigroup;

Компания "Нафтогаз Украины" по-прежнему согласовывает процедуру передачи "Газпрому" еврооблигаций на $1.4 млрд., при этом наличие не принятых "Газпромом" евробондов не отразится на планируемом выпуске облигаций внешнего займа "Нафтогаза" на $600 млн., который ожидается в январе 2004 г.;

АКБ "Промсвязьбанк" утвердил процентную ставку по 3 и 4 купонам своего облигационного выпуска в размере 14.5% годовых;

Компания "Волжское пароходство" ("Волга-флот") погасило 1-летние облигации на 500 млн. руб. и выплатила 2 купон по этому выпуску на 47.37 млн. руб. (94.74 руб. на облигацию).

Рынок ГКО-ОФЗ
В федеральных бумагах влияние вчерашних событий было относительно небольшим, что вполне понятно, учитывая специфику инвесторов на этом рынке. Хотя по 2 выпускам цены упали более чем на фигуру (27017 и 27021), в остальных сериях падение не превысило 1/2 фигуры, а рост доходностей составил от 10 до 30 б.п. Мы еще раз подчеркиваем, что ориентироваться на ценовые изменения на этом рынке, особенно в такой ситуации, вряд ли стоит. По наиболее ликвидному амортизационному сегменту снижение составило около 0.3 п.п., рост дохоности — от 9 до 12 б.п. (сделки проходили только в 45001 и 46001). Что касается объемов, то они были вполне традиционными для понедельника — чуть более 260 млн. руб. Подконтрольность федеральных бумаг участникам с очень крупными портфелями в таких ситуациях — хорошая гарантия от существенных падений.

Рынок валютных облигаций
Если при открытии торгов в утром в Москве котировки по российской Евро '30 находились в районе 921/2, то большую часть дня в Лондоне они колебались около 93, а по закрытию Нью-Йорка цены превысили 94 и доходили до 94 3/8 по средней котировке между покупкой и продажей. Мы хотели бы отметить, что даже с учетом этого внутридневного повышения спрэды по российским долгам все равно существенно выросли и находятся сейчас на 3-недельных максимумах (по Евро '30 спрэд к Treasuries сопоставимой дюрации составляет 290 базисных пунктов, что на 50 б.п. выше исторических минимумов и примерно соответствует тем уровням, которые были довольно стабильными еще до повышения рейтинга. По корпоративным бумагам цены, на наш взгляд, чуть более близки к справедливым, но все равно российские корпорации в целом вряд ли можно считать переоцененными: так, наиболее ликвидный Газпром '13 вчера к вечеру стоил примерно 109.6 (всего на полфигуры меньше пятницы), его доходность — 8.13%, спрэд — более 440 б.п. Это самый большой спрэд с момента повышения рейтинга РФ, хотя он и ниже тех уровней, которые были устойчивыми до середины 2 недели октября.

На смежных сегментах рынка негативной, как и ожидалось, стала динамика Колумбии. Аргентинский министр экономики Р. Лаванья заявил, что страна не будет изменять условия своего предложения об обмене облигаций в дефолте (подразумевающее списание 75% номинала и удлинение сроков погашения до более чем 40 лет). Treasuries за день не показали четкой динамики и торговались в диапазоне от 4.23% до 4.27% по текущей 10-летней бумаге.

Рынок корпоративных облигаций
В корпоративных облигациях совокупный объем вчера составил чуть менее 490 млн. в основном торговом режиме и порядка 620 млн. руб. в переговорных сделках. При этом скорости снижения котировок и реальная активность по продаже бумаг значительно различались между отдельными выпусками — в отдельных выпусках проходило в основном "переставление" котировок, в других оно сопровождалось реальными оборотами, в том числе из-за закрытия убытков (стоп-лоссов). В высшей лиге не очень заметной стала реакция Газпрома (обороты — 18+30 млн. руб., вторая цифра — РПС, минимум — 109.2, максимум — 109.55, доходность по этой цене — 10.1%), в РАО ЕЭС прошло всего 5 сделок, в 5 серии ТНК — 8 (на ценах двухнедельной давности). Более значительно отреагировали Алроса (минимум — 108, максимум — 108.65, доходность — 11.3%, обороты — 56+226 млн.) и ВТБ.

В тех облигациях, где более важно присутствие средних инвесторов, которые в принципе могли за счет продаж в облигациях частично компенсировать убытки в акциях (где сейчас ценовые уровни — июльские), динамика более напоминала реальное преобладание продаж (в первую очередь это телекомы — УрСИ-6, Волга, Сибирь, по которым отраслевая кривая доходности очень существенно сместилась вверх, и с кредитной точки зрения такие спрэды, на наш взгляд, не являются оправданными, а также третий эшелон — Парижская коммуна, Амтелшинпром, Альфа Эко М). Поскольку вчера цены сделок значительно колебались, мы напоминаем, что в таблицах на стр. 6-7 везде используется цена последней сделки (или средняя цена котировок за день при отсутствии сделок).

Рынок муниципальных облигаций
Московские долги вчера стали одними из лидеров падения, наиболее долгосрочный 29 выпуск потерял более 2 фигур, 27 — более 1.6 фигур, доходности по всем без исключения московским выпускам — не менее 10%. Лидеры по обороту — новые серии 29, 30 и 33, по 33, кривая доходности вновь приняла деформированный вид и вряд ли полностью выправится сегодня.